中小企业私募债渐行渐近 业界呼吁完善风险补偿机制

信息来源：上海证券报 发布时间：2012-05-16

在日前举行的“证券公司创新发展研讨会”上，深圳证券交易所总经理宋丽萍称，将尽快推出中小私募债试点。上海证券交易所总经理张育军亦公开表示，上交所正积极准备推出中小企业私募债券，继续扩大债券上市规模，并率先在中小企业私募债上进行试点。两大交易所同时发声助推这一市场发展，不禁令市场猜测这一备受关注的企业融资新工具即将“破茧”。

民间融资“两多两难”催生债市融资新工具

“融资难”一直是制约中小企业发展的重要因素，大量中小企业不得不通过民间借贷甚至高利贷筹集资金。在摩根大通亚太区董事总经理、中国区投行副主席龚方雄看来，一些中小企业之所以被迫借高利贷，原因之一就是债券市场没有发展起来。与中国的股权市场相比，债权市场仍有相当差距。如果把这个市场发展起来，则中小企业的成本会随之降低，才有可能真正解决融资难的问题。

毫无疑问，不少民间投融资方正面临着“两多两难”（民间资金多、投资难；中小企业多、融资难）的问题，而中小企业私募债的推出显然是解决该问题的一剂良方。

出于弥补债券市场制度空白、加强适合中小企业融资多层次资本市场建设、缓解中小企业融资难的考虑，从去年底开始，监管层就一直考虑推出中小企业私募债。

然而，鉴于中小企业经营业绩波动相对较大，可用于抵押的资产较少，发行债券信用等级可能会较低，支付的利息成本又较高，因此，此次证监会拟推出的中小企业私募债，虽然包含了高收益债的市场需求，但也不局限于高收益债。

不仅如此，监管层引导私募债发行利率不得超过同期银行贷款基准利率的３倍，明显低于高利贷所限定的４倍贷款利率，同时也可为债权人带来可观的收益。“支持优质的中小企业发行私募债，将形成发行人和投资人双赢的局面。”复旦大学经济学院副院长孙立坚说。

试点先行宜由点及面逐步推开

目前，各地方政府对中小企业私募债推出的态度都很积极，但基于该类债券风险偏高，在产品定价、流动性、违约风险控制、信息披露等诸多方面存在较大的不确定性，不少专家认为，不宜马上全面推开，可考虑在中小企业较集中的地区试点，辖区交易所与地方政府联合监管。

相关人士告诉记者，尽管私募债发行主体的选择比较困难，可浙江省内诸多企业的积极性非常高。业界普遍预计，温州很可能成为“第一个吃螃蟹”的试点地区。

实际上，温州地方政府对试点的参与也表现出了积极的态度。温州金融办相关人士对记者坦言：“我市希望借助于金融综合改革试点的东风，率先在温州开展该项工作试点，以解决民间投融资问题。目前正着手开展企业发债意愿的调查工作，并与中介机构对接相关事宜。”

温州金融办方面还表示，证监会推行中小企业私募债，发行人的准入门槛相对于普通企业债、公司债乃至银行贷款都要低，并且在发债的期限、资金用途上均较为宽松，非常有利于解决温州中小企业乃至小微企业的融资难、融资繁问题，受到该市许多中小微型企业的欢迎。

当然，记者在调研过程中亦了解到，不论是发债主体的选择，还是投资者的培育，都需要一个漫长与磨合的过程，所以中小企业私募债的推行应综合考虑市场参与各方的接受程度，由点及面，循序渐进。

借鉴国外经验完善风险补偿机制

今年以来，关于山东海龙短融券评级连续被调降，且差点违约一事，引发了业内对于企业债投资风险的持续关注。尽管中小企业私募债交易主体可能以保险、银行、信托等机构投资者为主，但是对于逆向选择和道德风险的担忧依然存在。

在多数业内人士看来，中小企业私募债发行人主体受企业规模所限，偿债能力薄弱。伴随着当前债券市场投资者对于信用风险的进一步关注，创新债券能否获得投资人高度认可的关键，仍然在于如何设计一个多层次、互为补充的偿债保障措施，特别是违约清偿方面的制度建设。

“在发达国家，经济好时高息债的违约率是２％—３％，经济不好时，违约率大概会达到８％，这个其实可以用保险来返还。”龚方雄介绍，“信用违约掉期（ＣＤＳ）就是对于债券的再保险，为高息债发展把控风险。”

中信建投固定收益研究员黄文涛也指出，在美国和欧洲，与高收益债相匹配的是ＣＤＳ市场，ＣＤＳ的重要意义在于分散了风险，为市场提供了流动性。

事实上，在中小企业私募债条款设计上，目前管理层已经开始考虑进行较完善的风险补偿制度安排。据一些券商投行部门人士透露，这些安排包括设立偿债风险准备金并预先提取偿债基金、发行人自有资产抵押、推出转股条款、设置发债人财务指标约束、引入第三方担保、银行备用授信等制度设计思路。 (杨溢仁 桑彤)